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原油期货价格对农业上市公司股价的影响分析

苏密 郭慧文 张小芹 游碧蓉

摘要:文章基于国际原油期货价格变动对农业上市公司股价变动的传导机制,运用VAR模型进行实证检验,结果表明,滞后一期的国际原油期货价格变动对农业上市公司股价波动产生正向影响,其原因可能是因为国际市场价格传导时滞,国内行政手段的干预等。为缓冲国际原油期货价格变动对我国农业公司股价的影响,文章从政府和企业等方面提出缓冲的对策建议:完善原油期货价格机制,提高农业上市公司的风险对冲意识和能力,加大对农业企业的金融支持力度。

关键词:国际原油期货价格;农业上市公司股价;VAR模型

当前世界经济一体化、全球化、信息化、金融化不断深化发展,国际间产品联动性增强。作为现代工业中必不可少的原材料,石油已经被广泛运用于各行各业,其价格波动可沿产业链衍生到国民经济的各个层面,牵动世界经济的神经。随着生物质燃料的飞速发展,大量玉米大豆等用以制造生物质燃油,使得农产品价格与石油价格之间的关系越来越紧密。同时,随着农业现代化发展,农业生产及农产品加工与交易对原油的依赖程度不断加大,国际石油价格会通过成本传递到农产品的成本与价格上,因此,以原油为典型代表的能源价格的变化逐年成为影响国际农产品价格变动的关键因素,国际原油期货市场其价格的波动在对国内农产品的现货与期货市场价格影响越来越表现出明显的溢出效应的同时并对农业企业產生影响。国内学者张兵兵和朱晶利用CF滤波分析方法,运用VAR模型对国际能源与中国农产品价格波动的传导路径进行研究,发现中国农产品价格面对国际能源价格的冲击响应具有显著差异,不同农产品面对不同类型能源价格波动冲击的反应程度和作用机理不同[1]。郭玉晶、宋林和王峰运用VEC-BEKK-GARCH模型对2000-2015年国际原油价格对中国农产品产生的波动溢出效应进行研究发现,国际原油价格对中国农产品价格存在显著的均值溢出效应,且国际原油价格与玉米、大豆、生猪价格之间存在显著的双向波动溢出效应[2],因农产品价格直接影响了农业上市公司的利润情况,最后体现在股票价格的波动上。为此,分析国际原油期货价格变动对我国农业上市公司股价变动的理论机制并进行实证检验具有重要的理论价值与现实意义。

1 国际原油期货价格变动情况

WTI、布伦特和DUBAI期货价格是国际原油市场的三大基准价格。由于WTI国际原油期货合约流动性较高、价格更透明,为此,本文选择以纽约期货交易所WTI期货原油价格作为基准价格。按不同时期原油期货价格走势的特点,本文将其变动趋势分为四个阶段。

1.1 第一阶段(2005年1月-2007年12月):长期持续稳定上涨

如图1所示,在2005年到2006年8月这一段时间内,WTI原油期货价格步入一个稳定而又长期的持续上涨的快速上升通道,而导致期货价格上涨的因素是多方面的。一是伊拉克战争持续进行着,恐怖主义势力抬头,欧派克供给短缺,2005年自然灾害破坏墨西哥湾炼油设施导致原油供不应求,价格上涨。二是亚洲地区,中国,印度等其他国家经济快速发展,强大的经济增长速度扩大对原油的需求,价格上涨。2006年8月到12月底,期货价格在高价位波动后向下波动。2007年开始,中美两国建立了石油战略储备关系,下半年,美国次贷危机恶化,美联储降低利率,推动油价疯狂上涨。

1.2 第二阶段(2008年1月-2008年12月):油价上下波动强烈

如图2所示,2008年1月,油价保持在90元美元以上,高位开年。美国次贷危机迅速恶化,美联储多次调低基准利率,使得美元发生严重的贬值,通货膨胀,物价以完全不合理的态势飞涨。

当年石油输出国组织拒绝增加产能,选择减少量产,国际能源信息署向上调整全球对石油需求量的预测,尼日利亚发生地缘动荡,巴西石油界准备罢工等国际政治事件,使得WTI 原油期货价格在2008年7月达到了巅峰,最高价收于145.08美元。

2008年的下半年,美金融危机进入高潮,全美金融业震荡,华尔街一落千丈,银行等破产不计其数,世界投资者对美国经济丧失信心,加上美国白宫一连串救市计划收效微弱,经济形势不见好转,甚至更加恶化。全球投资者,学者大都预测全球经济增长速度放缓,从而石油的需求量下降,使得2008年下半年WTI原油期货价格呈下跌趋势。

1.3 第三阶段(2009年1月-2012年12月):震荡波动上涨

当今世界经济一体化,2008年美国次贷危机对经济的破坏能力迅速扩散到全球。世界各国政府出台一系列政策措施,联合救市,如图3所示,2009年国际油价开始出现反弹上涨。同时,美元兑主要货币汇率整体下跌,通胀压力日益加剧,加速WTI原油期货价格的上涨速度。2010年整年,WTI 期货价格走势相对稳定,没有在大范围内出现大起大落。2011年和2012年,由于欧美爆发的债务危机,利比亚,伊朗战争危险等不良负面影响导致WTI油价出现明显的震荡,总体呈现出回升态势。

1.4 第四阶段(2013年1月-2018年12月):高位下跌后上下波动

2008年金融危机的阴影持久不散,国际石油需求增长疲软。2011年日本大地震引发的福岛核电站核泄漏致使世界很多国家产生对利用核发电的担心忧虑,在一定程度上维持国际石油需求量,如图4所示,2013年石油价格较为稳定的高位。但是在2014年,油价开始出现明显的下滑,大致由三方面原因:首先,从2014年美国由一个石油进口国转变为石油出口国可以得出美国的页岩原油革命取得初步成效。其次,新兴国家推行国家经济发展模式与结构调整,全球多数国家都在调整经济发展速度,防止经济发展过热,一定程度上减少对石油的增长贡献。再者,中东国家及其他地区石油工业稳步发展,石油市场供给大于需求矛盾加深,造成油价下跌。2015年到2017年,油价在一定的区间内波动,符合市场规律。

2018年在欧佩克的过度减产,地缘政治危机的双重作用下,美国宣布重新启动对伊朗的经济制裁加剧国际原油供应的压力,国际油价总体上表现出震荡上涨的态势。10月3日,WTI价格上升至76美元/桶,达到年内巅峰值。但是从10月中旬开始,在美国原油库存量和活跃钻井数量剧增,以及全球股市暴跌经济增长疲软的影响下,国际原油价格持续下滑。

由以上分析可以看出:原油是世界发展不可或缺的“核心零件”,石油输出组织内部分歧不断,地缘政治风险矛盾加深,伊朗被动增加原油出口量,美国“新能源主义”,世界经济增长乏力,全球金融做空势头高涨等等各方面因素的综合作用,使得未来的全球原油市场仍将处于高度的不确定性之中[3]。

2 国际原油期货价格波动对农业类上市公司股价影响的传导机制

从现有文献来看,学者们认为国际能源价格主要通过成本驱动效应、价格传导机制以及替代效应三种途径影响国内农产品价格。周姁、张建波从供需理论出发进行分析,发现农产品供给相对减少而需求增长,国际粮价全面上涨以及运输费用提高是造成我国近期农产品价格上涨的主要原因。而导致国际农产品价格上涨的主要原因是生物质燃料需求刺激粮价上涨以及气候变化对部分农作物产量的影响[4]。税尚楠通过分析农产品市场价格波动的态势,认为国际原油价格暴涨提升了粮食生产的成本,进一步提高了农业生产资料的价格。但只有引起农产品价格变动长期因素,即农业生产的潜能和消费倾向的改变才会改变价格变动的趋势[5]。黄先明在坚持供求均衡论的基础上,通过广义化供求要素,构建“广义供求均衡论”指出国际农产品成为投资品,由于相关国际资源金融属性的联动作用,能源、资源和农产品之间存在价格联动机制,原油价格不断上涨往往能够带动煤炭、天然气以及有色金属等资源型产品涨价,而能源价格上涨将带动生物质能源的需求扩大,抬高玉米等大宗农产品价格[6]。Cabrera BL和Schulz F通过对能源产品价格与农产品价格之间存在的波动关系以及风险相关结构进行实证和分析,发现从长期来看价格具有波动聚集性,持续的市场波动会引起能源产品市场价格与农产品市场价格之间的正相关效应[7]。

基于此,本文拟通过企业经营成本、农产品价格、原油替代品生产这三条路径详细解析国际原油期货价格对农业行业股价变动的传导机制。

2.1 企业经营成本传导机制

如图5所示,农业企业从生产到销售离不开石油。进口原油成本提高,在一定程度上使得农业企业生产、销售成本提高,从而影响企业经营能够获得的利润率,进而影响公司股价的波动。我国农业处于向现代农业的发展进程中,机械化生产,播洒农药化肥等都会对农业生产成本不同生产要素比例构成产生很大的影响,导致农业生产企业利润的变动,从而影响股票价格的波动。成本利润费用率是企业一定期间的利润总额与成本、费用总额的比率。该指标表示每付出一元成本费用可获得多少利润,数值越高,利润越大,说明企业的经营成效和收益越好。与国际原油期货价格相对应,2005年到2008年,WTI原油期货年平均价格从56.70美元/桶上涨到99.75美元/桶,从成本费用利润率来看农林牧渔全行业的盈利能力状况变化情况,以全行业利润平均值为参考,从2003年-0.20%快速上升至2005年3.10%,并保持在3.20%左右直到2008年。以2008年为分界点,行业成本费用利润率下跌,此后一直到2017年,稳定在2.50%左右。

从以上数据可知,在国际油价上涨的同时,国内农业企业的成本费用利润率也在上升。国内日渐完善的成本油价格形成机制,通过调节成品油计价和调价周期,涨跌上下限等以应对国际油价波动的冲击,导致当国际油价突然暴涨暴跌,而国内油价并未及时降价甚至出现上涨的情况,从而稳定国内市场,为国内企业的稳定健康发展营造良好的环境。同时,农业企业可能采取成本转移,创新技术降低能耗,增加产品附加值和发展利用新能源等措施,增强企业的获利能力,使得农业企业经营效益向好发展。

2.2 农产品价格传导机制

如图6所示,国际原油价格上涨首先影响国际农产品价格,接着影响国内农产品的进出口价格,进一步影响到国内市场的主要农产品价格,农业上市公司的股价也出现对应的变动。

国外多名学者Campicheetal.[8]、Saghaian[9]、Emaeili and Shokoohi[10]等利用不同的实证分析方法发现原油与玉米、大豆、小麦等主要农产品之间的价格存在协整关系,并且进一步证明这种关系是从原油价格传递到玉米、大豆和小麦等农产品价格上。

2008年特殊的国际环境背景下国际原油期货价格变动最为剧烈,2008年7月3日,WTI价格飙升至145.29美元/桶。此时国内黄大豆2008年7月2日价格上涨至5 880元/t,相比2007年平均价格,上涨将近2 000元/t。小麥2008年6月18日,达到同期的价格巅峰,904美分/蒲式耳。

2012年,在另一波强劲力量的带动下,2月24日WTI价格高达109.77美元/桶,由此带动了国内黄大豆在2012年4月27日价格再次爬升至高位,达到5 149元/t。小麦在2012年5月22日左右,再次上涨至705美分/蒲式耳,比2012年上半年平均价格上涨近100美分/蒲式耳。

从数据来看,国际原油期货价格和国内主要农产品价格变动之间存在一定的相关关系。虽然我国国内主要农产品的价格波动走势和国际原油期货价格变动趋势存在一定程度上的相似性,但是,也可以从数据上明显的看出国内主要农产品价格的变动相对于国际原油期货价格的波动有一定的滞后性。往往在国际原油期货价格变动出现后,主要农产品价格才会显现出同样的变化趋势,跟上国际原油期货变动的步调。

2.3 原油替代品生产传导机制

如图7所示,能源技术革命带来生物质能源的深入发展,使得国际原油期货价格的变动与国内主要农产品价格的波动之间的关系更为密切。农产品是生物质能源开发应用的重要原材料。作为原油的替代品之一,在国际原油期货价格居高不下的前提条件下,生物质能源的大范围应用必定会拉动对相关农产品的需求,从而导致国内相关农产品价格上涨。以玉米为例。玉米是发展生物质能源的重要原料之一,同时也是重要的饲料原料之一,其重要性决定玉米的需求量会不断的增加,使得玉米价格上涨。农民在追求利润最大化的动机驱使下,会通过各种途径扩大玉米的种植面积,提高玉米的产出率。在这种情况下,将导致小麦,水稻,大豆等粮食作物面积萎缩,粮食价格上涨,其他农产品价格也会跟着上涨,从而对农业经营公司的股票价格产生结构性的影响[11]。

3 原油期货价格波动对我国农业类上市公司股价影响的实证分析

为了说明原油期货价格波动与农业上市公司股价变动之间的关系,本文拟构建VAR模型进行实证研究。

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